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Axel Christensen

La economía de Chile estaba en vías de mostrar un crecimiento por sobre la tendencia cuando el terremoto del 27 de febrero azotó al país. La reacción inicial de los economistas y analistas del mercado fue que el sismo tendría un efecto doblemente adverso al retrasar la recuperación de la actividad económica y crear presiones inflacionarias de corto plazo debido a contracciones en la producción. Este no era un escenario sencillo de enfrentar por parte del Banco Central de Chile, en especial tras haber manifestado antes del terremoto su intención de iniciar un retorno hacia condiciones monetarias normales.

Sin embargo, las cosas han resultado ser más sencillas de lo esperado. A pesar de la inflación mayor a la anticipada en mayo, la inflación en junio fue del cero por ciento, lo que sorprendió a los analistas del mercado debido a que un aumento del impuesto específico al tabaco para ayudar a financiar la reconstrucción fue compensado por menores precios en otros artículos incluidos en el índice de precios. De manera que parece que las temidas presiones inflacionarias de corto plazo, que se suponía surgirían de las restricciones a la producción producto del terremoto, no se materializaron.

Un escenario de inflación más moderado no fue el único alivio para el banco central. La actividad económica protagonizó un impresionante repunte y la economía mostró en mayo un crecimiento interanual del 7% medido según el Índice Mensual de Actividad Económica (IMACEC). Además del efecto de las iniciativas de reconstrucción, el crecimiento de la actividad económica también se explica por las sólidas cifras de comercio minorista y un repunte en la construcción.

El Banco Central también ha estado ayudando al equilibrado plan de financiamiento para la reconstrucción del presidente Piñera. El ministro de Hacienda, Felipe Larraín, anunció que los dineros públicos requeridos para esta tarea provendrían de una combinación de reasignación de partidas presupuestarias, aumento de impuestos -la mayoría de ellos de carácter temporal- y reducción de la evasión tributaria, emisión de deuda y uso de parte de los ahorros de Chile en sus fondos soberanos.

Este enfoque equilibrado reduce el riesgo de presionar demasiado a dos de las variables claves monitoreadas por el Banco Central. Demasiada deuda tendría un efecto sobre las tasas de interés, debido a que una creciente oferta de papeles gubernamentales ejercería presión alcista sobre las tasas a más largo plazo. Por otra parte, demasiada dependencia de los fondos soberanos en moneda extranjera podría haber afectado la tasa de cambio, en momentos en que los exportadores ya se quejan de los negativos efectos de la mayor fortaleza del peso chileno.

Utilizar una combinación de fuentes de financiamiento para la reconstrucción ha permitido al Banco Central volver a su plan original de retirar las medidas de estímulo monetario de manera gradual. La autoridad monetaria comenzó el largo camino de regreso a una tasa neutral con un alza más alta que la estimación de consenso de 50 puntos base en junio, en momentos en que la mayoría de los analistas del mercado esperaba un primer paso más gradual de sólo 25 puntos. No obstante, un segundo aumento de 50 puntos base en julio no fue sorpresivo y dejó la tasa de política monetaria en 1,50 por ciento.

El mercado espera que el banco se tome su tiempo para llegar a lo que se considera una política monetaria neutral del 5,5 al 6,0 por ciento y anticipa que estos niveles no se alcanzarán antes de mediados del 2011 con la inflación convergiendo a cerca del 3,0 por ciento para fines de este año. Para el 2010, la mayoría prevé que las tasas de interés de fin de año cierren dentro de un rango del 2,5 al 3,0 por ciento, casi el doble de las tasas actuales, pero aún bastante acomodaticias en términos reales.

¿Qué podría salir mal en lo que se espera sea un camino sin mayores tropiezos? Del lado de impulsar al banco a un ritmo más agresivo está una inflación mayor a la esperada, lo que no es raro a medida que los déficits de producción comienzan a reducirse. Un mayor ritmo también podría ser generado por factores externos, tales como el recientemente anunciado aumento promedio del 8,0 por ciento en las tarifas eléctricas debido, entre otras cosas, al efecto de los contratos de largo plazo negociados entre las empresas de distribución y generación de electricidad en momentos de escasa oferta.

También está el riesgo de que el banco pueda tener que reducir el ritmo en que regresa a la neutralidad monetaria. Esto podría ocurrir si, por ejemplo, otra crisis en el crecimiento global -con la correspondiente caída de los precios del cobre- causa una desaceleración de la economía chilena.

Pero esperemos que las tasas continúen subiendo a un ritmo moderado mientras que se entierran para siempre los temores de mayor inflación y demora de la recuperación que surgieron tras el terremoto.

Axel Christensen es director gerente de BlackRock para América del Sur, exceptuando Brasil.